张鹏
2025年收尾阶段的中国经济，给人一种昂扬又稳定的信心感。从经济运行指标来看，影响宏观经济运行的多个不稳定因素得到缓解，实体经济的活力和竞争力进一步改善，资本市场总体进入价值修复期。
第一个亮点是物价水平，特别是居民消费价格指数（CPI）的回升转正。国家统计局数据显示，2025年12月CPI同比上升0.8%，实现连续第三个月保持正增长的态势，物价下行压力有所缓解，并有望进一步支持债务偿还、企业利润和职工收入的提高。
第二个亮点是制造业经营业绩明显改善。2025年前11个月，制造业利润总额超过5万亿元，增速保持在5%的水平，与GDP增速基本同步，并略超过2025年前11个月制造业增加值增速4.6%的水平，制造业投资回报率呈现提升趋势，总体市场环境趋于扩张和改善。在此环境下，预期民间投资的信心会进入快速修复期，如果能够采取有效措施降低民间投资的风险，合理承担必要的风险贴水，就可以提振民间投资的信心，并通过金融市场将更多的金融“活水”引入民间投资和实体经济，为经济持续稳中向好夯实基础。
第三个亮点是产业链的提升空间改善。产业链的提升空间受制于三个因素：一是上下游之间的响应效率，二是生产经营收益改善，三是生产环节间收益改善。从上下游响应效率来看，2025年12月制造业采购经理指数（PMI）中，供应商配送时间指数达到50.2%，说明制造业供应商交货时间加快。从生产经营收益来看，2025年12月的生产者价格指数（PPI）中，出厂价格指数同比下降1.9%，而购进价格指数同比下降2.1%，在不考虑人工成本变化的情况下，表现出企业利润形成条件改善的特点。从生产环节间收益改善来看，按照采掘、原材料、加工品、制成品的生产环节划分，采掘环节的出厂价格涨幅是-4.7%，原材料环节的出厂价格涨幅是-2.6%，加工品环节出厂价格涨幅是-1.6%，制成品环节出厂价格涨幅是-1.3%，这种阶梯性的改善将形成制造业扩张性走廊，同时，也将为产业链内部的支付条件改善（应付账款的累积）提供重要助力。
在实体经济亮点频现的同时，资本市场也呈现出更活跃的态势，资产估值进入修复期。从股票市场来看，注册制改革推动除主板市场以外的市场估值方式由净资产水平（每股净资产）向收益率水平（每股净利润）转化，在前期实体经济整体低迷的环境下，上市公司预期收益不高，导致资产估值下降。为了稳定包括主板市场在内的股市，中国人民银行创新实施了资产互换工具、大股东回购股票再贷款和平准基金等政策措施，证监会也深入优化了股市的监管机制和交易机制，稳定了市场情绪，提升了市场信心。随着实体经济应收账款的堵点畅通和利润预期改善，上述政策从支撑性转入激励性，股权资产内在价值回升，市场呈现内生性改善。
而对于债券市场，由于中国人民银行持续推动市场利率水平降低，再加上财政政策实施了“广谱”的结构性贴息政策，使得企业的偿债负担减轻，预期偿还能力、利润水平和再投资意愿改善，债券市场收益率走低，债权资产价格走高，并对科技债市场和利率债市场形成有效支撑。
（作者系中国财政科学研究院研究员）
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